Deuda Externa de Argentina – Aproximación a un Complejo Problema

UNA APROXIMACIÓN A UN COMPLEJO PROBLEMA

Lic. José Alberto Arias, joseaarias@yahoo.com, Buenos Aires, 28 de enero de 2013

1.   La deuda determinada por la Argentina al 31 de diciembre de 2001 y los canjes 2005 y 2010

A comienzos del año 2005, el Gobierno Argentino, mediante el Decreto 1735/04, decidió la reestructuración de la deuda financiera pública en manos de acreedores privados previa quita del 75%. El monto a atender se estimó en USD 81.800 millones siendo este monto igual a los montos impagos de capital e intereses devengados con las correspondientes quitas al 31 de diciembre de 2001.

El Canje 2005 fue exitoso ya que el 76,15% de los títulos de deuda en manos privadas fueron presentados al Canje. El monto total del canje ascendió a USD 62.290,7 millones, resultado del 76,15% de USD 81.800 millones. Conforme a la información oficial la deuda no canjeada se ubicó en USD 18.300 millones.

Este porcentaje se refiere a los montos de deudas presentados al canje sobre el monto total. No se dispone de la información sobre el porcentaje de los acreedores presentados sobre el total de acreedores, entre los que se encuentran personas, sociedades, empresas, etc.

Los títulos nuevos emitidos fueron:
–      Títulos Par
–      Títulos Cuasi Par
–      Títulos Discount
–      Unidades Vinculadas al PBI

En las siguientes monedas:
–      Pesos argentinos (Arg$)
–      Dólares estadounidenses (USD)
–      Euros
–      Yenes

En las siguientes Jurisdicciones legales
–      Argentina
–      Nueva York

Los títulos del Canje 2010 tuvieron una estructura similar de los títulos emitidos en 2005, salvo la emisión de un nuevo bono: el Bono Global 2017.

El Canje 2010, definido en abril de 2010 mediante Decreto 563/10, tuvo una respuesta positiva por parte de los acreedores, similar a la registrada en el Canje 2005. El monto total del canje ascendió a USD 12.210,0 millones, que representó el 66,72% de los USD 18.300 millones no canjeados en el 2005. La deuda remanente no canjeada, a valores del 31 de diciembre de 2001, es de USD 6.900 millones.

O sea que el total de los dos Canjes permitió la refinanciación de USD 74.900 millones sobre un total de deuda de USD 81.800 millones, o sea el 91,6%.

2.   La Ley Cerrojo en Argentina

El Poder Legislativo argentino promulgó el 10 de febrero de 2005 la Ley 26.017, que estableció en sus aspectos fundamentales que:

a) Los bonos del Estado Nacional que resulten elegibles para el Canje establecido en el Decreto 1735 del 9 de diciembre de 2004, que no hubiesen sido presentados al canje quedarán sujetos a las siguientes disposiciones.

b) El Poder Ejecutivo Nacional no podrá respecto a estos bonos del Estado Nacional reabrir el proceso de canje establecido en el Decreto 1735/04.

c) Se prohíbe al Estado Nacional efectuar cualquier tipo de transacción judicial, extrajudicial y privada respecto a estos bonos, suspendiéndose la vigencia de esta disposición hasta el 31 de diciembre de 2010 o hasta que el Poder Ejecutivo Nacional declare terminado el proceso de reestructuración de los títulos alcanzados, lo que ocurra primero

d) Se prohíbe al Estado Nacional efectuar cualquier tipo de transacción judicial, extrajudicial o privada de los bonos definidos en el punto a. precedente, suspendiéndose la vigencia de la suspensión conforme lo expuesto en el punto d. precedente.

e) El Poder Ejecutivo debe dictar los actos administrativos pertinentes y cumplimentar las gestiones necesarias para retirar de cotización en todas las bolsas y mercados de valores, nacionales o extranjeros, los bonos definidos en el punto a.

3. La Justicia de New York y la cláusula “pari passu”

El 26 de octubre de 2012, la Cámara de Apelaciones del 2º Circuito de la ciudad de New York respaldó la sentencia del Juez Griesa del año anterior, en la que se expresaba que al no pagar Argentina a los tenedores de deuda soberana que no aceptaron participar de los canjes de 2005 y 2010 (o sea los holdouts), se viola la cláusula “pari passu” incluida en los bonos defaulteados.

Cleary, Gottlieb, Steen & Hamilton es el estudio legal de New York que defiende los intereses argentinos desde hace 12 años. Ellos han participado en las tres reestructuraciones de deuda soberana (Grecia, Irak y Argentina, 1º, 2º y 3º en los montos reestructurados) más grandes a nivel mundial. Este tema es el que define la especialización del buffet estadounidense.

 En el banco, los tres defaults más grandes de los últimos años

1º XXL (Grecia), 2º XL (Irak) y 3º L Argentina.

Los números romanos y un ordenamiento inverso al tamaño de la deuda

¡¡¡ Avísenle al DT !!!La fotografía pertenece a http://www.todohumor.com/imagenes/

Además, en 2012, por ejemplo, intervinieron en la refinanciación de la deuda de Pampa, mientras que en 2011 asesoraron a Fintech (el fondo de David Martínez, accionista de Cablevisión) en la inversión y recapitalización de Emgasud, al Grupo Petersen en su ingreso a YPF y al Grupo Clarín. Fundado en 1946, y con 16 oficinas en todo el mundo, Cleary tuvo ingresos por u$s 1.125 millones en 2011 y ocupa el lugar número 15 en el ranking de bufetes norteamericanos.

La interpretación de la cláusula “pari passu” tiene distintas alternativas, entre las que se pueden mencionar las dos siguientes:

a) Se puede interpretar como “pari passu” que todos los créditos involucrados en un contrato financiero poseen iguales derechos y obligaciones. En esta situación se encontrarían todos los títulos defaulteados por la Argentina en 2002, cuyos titulares canjearon sus títulos originales en 2005, los que lo hicieron en 2010 y los “holdouts” que todavía conservan la propiedad de los títulos de deuda originales, o sea los títulos defaultedos.

Los títulos entregados a los acreedores en los canjes de 2005 y 2010 sufrieron una fuerte quita respecto a la acreencia original. El monto total de los títulos presentados en los dos canjes ascendió al 92% del total, quedando afuera del canje, por decisión propia de los tenedores, el restante 8%.

Este panorama muestra que no existirían ventajas o perjuicios por la distinta situación en la que se encuentren los tenedores de títulos, salvo el caso de los holdouts, que para ejercer sus derechos deberían esperar un fallo judicial favorable o una solución del Estado Argentino, como podría ser la apertura del 3º canje.

b) La “igualdad” del tratamiento financiero descripta en el punto precedente no estaría acorde con el resultado del fallo del Juez Griesa. En este caso, no se estaría respetando el tan mentado “pari passu” igualitario, ya que los holdouts cobrarían la totalidad del capital e intereses, sin los descuentos efectuados a los títulos canjeados.
Esta desigualdad generaría automáticamente derechos a los acreedores que aceptaron los canjes de 2005 y 2010, que habrían recibido valores inferiores a los otorgados a los holdouts. En este caso, le surgiría a la Argentina una “nueva” deuda que no solo no tiene registrada, sino que, además, generaría serios problemas financieros para los próximos años. En este punto, conviene recordar que la Argentina manifestó la posibilidad de una oferta explícita de modificar la Ley Cerrojo en la medida que los holdouts acepten un canje similar a los de 2005 y 2010.

4.   Las cláusulas de acción colectiva (CAC)

Los Estados Miembros de la Zona Euro han acordado, en línea con las recomendaciones del G10 y de otras instituciones internacionales, la introducción en 2013 de las Cláusulas de Acción Colectiva en su deuda soberana para adaptarse a las mejores prácticas internacionales. Esta decisión ha llegado después de los problemas originados en el rescate financiero de Grecia, que entorpecieron un aconsejable acuerdo.

Estas Cláusulas de Acción Colectiva, son reglas de agregación de mayorías representativas entre los tenedores de determinados bonos. Este mecanismo evita la necesidad de obtener unanimidad entre los tenedores de títulos, posibilitando que se puedan adoptar modificaciones con carácter vinculante, evitando que una minoría pueda bloquear soluciones aprobadas por una determinada mayoría. Así se podría aplicar una quita sin que legalmente sea necesario el acuerdo unánime de los tenedores de títulos.

Además, más allá de una quita, se pueden plantear las modificaciones de las condiciones establecidas en el título de deuda con carácter vinculante, evitando que una minoría pueda bloquear soluciones aprobadas por la mayoría.

En el futuro, los mercados distinguirán los Bonos con Cláusulas de Acción Colectiva de los Bonos sin esa Cláusula, generando distintas cotizaciones, conforme la evaluación de los agentes y tenedores. España ha decidido que, a partir del año 2013, todos los instrumentos de deuda pública que tengan una valor residual mayor a 1 año. El último vencimiento de las Obligaciones públicas emitidas con anterioridad a 2013 será el 30 de julio de 2041, por lo que hasta esa fecha convivirán en el mercado bonos y obligaciones del Estado español con y sin Cláusulas de Acción Colectiva.

La mayoría de la deuda pública suele estar en manos de los bancos, los fondos de reservas de la seguridad social y los fondos de inversión, por lo que serán estas instituciones las que decidan la renegociación o no de las nuevas condiciones de la deuda.

5.   Los Credit Default Swaps (CDS). Una demanda de cobertura

La definición legal que deberá producirse en los tribunales de Estados Unidos, en el transcurso de 2013, ha comenzado a generar desde mediados de diciembre de 2012, una elevada demanda de “Credit Default Swaps” relacionada con los títulos de deuda argentina emitidos en los Canjes 2005 y 2010, especialmente los que están bajo ley extranjera.

Los CDS son contratos de seguros comprados por los tenedores de títulos, con el pago de una prima. El CDS asegura el cobro contemplado en el título del crédito que se encuentre contemplado en la operación. El costo de la prima ha ido aumentando con el flujo de la demanda de los tenedores de títulos canjeados que se sienten dudosos de cobrar sus acreencias, ante un fallo adverso a la Argentina en la Cámara de Apelaciones de New York. Este aumento encuentra su correspondencia con la disminución de los valores que los títulos en juego registran en los mercados.

Este seguro muchas veces queda en el papel, ya que los agentes que tomaron el riesgo del CDS no se encuentran solventemente posicionados. Los CDS protegen de las pérdidas provocadas por los créditos impagos, aunque la especulación y su uso como derivado multiplican los riesgos de pérdida.

6.   Las presentaciones de los holdouts del viernes 25 de enero de 2013

NML Capital, el fondo de Paul Singer, centró su presentación en la fórmula de pago, afirmando que la Argentina trata de revertir temas que la Cámara de Apelaciones ya confirmó, por lo que se trataría de “cosa juzgada”. Según NML Capital, Argentina debe pagar, conforme al fallo del Juez Griesa, los USD 1.330 millones, quedando por definirse la estructura de los pagos.

NML rechazó una reapertura del canje en las mismas condiciones de la reestructuración del Canje 2010, conforme a lo ofrecido por la Argentina, cuestionando que Argentina no ha presentado una fórmula de pago, conforme a la solicitud efectuada por la Cámara de Apelaciones, agregando además que no pueden ser obligados a entrar a un canje porque los bonos en default no contemplan cláusulas de acción colectiva.

Según NML Capital, el fallo de Griesa no perjudica a los tenedores de bonos reestructurados de la Argentina, ya que el país posee el dinero para pagarle a los tenedores de bonos reestructurados y a los holdouts.

En tanto, la presentación del fondo Aurelius Capital se centró en la fórmula de pago que evitaría que los bancos intermediarios y otras instituciones, que conforman la cadena de pagos que utiliza la Argentina para el pago de los bonos reestructurados en los Canjes de 2005 y 2010 se vieran perjudicados en la operatoria.

¿No serán preferibles los buitres a estos acreedores que dejaron sus huellas?
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La Justicia de New York y la cláusula “pari passu”

7.   El siguiente hito

El próximo 27 de febrero se realizará, con la participación de la Argentina y los fondos buitres una audiencia en los tribunales de New York para la revisión del fallo de Griesa que obliga al Gobierno argentino a desembolsar, en una escrow account, USD 1.330 millones, como garantía a favor de los holdouts.

La justicia norteamericana, ya sea la estadual como la federal, tiene conciencia que los fallos que se produzcan en el caso argentino sentarán jurisprudencia, que podrían afectar directamente en el futuro, a países que aparecen con serios problemas como, entre otros, España, Grecia Irak y Portugal.

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